如何逆向投资逆向投资的前提条件有哪些？

《戴维斯王朝》里还记述过一个经典的案例：老戴维斯在外国当大使，听说国内股市大跌，他马上指示操盘手大举买入，操盘手吓得不敢买，老戴维斯就在万里之外暴跳如雷……

当然，故事的最终结局是，老戴维斯大获全胜，这才有了我们今天“戴维斯双击”的经典。

但是，逆向投资并不适合所有的股票，也不适合所有的下跌情形。也就是说，它是有严格的适用条件、适用环境的，脱离了它的适用范围，逆向投资也不可能取得成功。

哲学上讲，真理换个环境，可能就变成了谬误，逆向投资也是如此。

那么逆向投资的前提条件都有哪些呢？我认为，主要有三个方面：

1、我们首先得研究下标的的基本面，看它是否足够的优秀。

简单地说，就是烂行业、烂企业，跌得再多可能也没有多少投资价值，你不能对它进行逆向投资。我以前说过一句话，叫：哪怕是狗屎，跌到足够低的价格，也是可以投资的，但这句话隐含的前提条件有两个：一是狗屎虽臭，但它本身是有价值的；二是价格跌到了它的价值线之下。

投资价值，就是通过价格与价值的相对位置来进行决定的，但是有些烂行业的烂企业，它本身就没有多少价值了，看起来跌得很多，但实际上价格还是高于它的内含价值。这样的下跌，是没有多少意义的，这样的标的，也不能进行逆向投资。

我正反两方面的，举几个例子。

当年乐视网风头正劲时，我通过财报数据分析，发现它的现金流是非常紧张的。一个不太挣钱，但是资本开支非常大，不得不靠不停圈钱来维持表面风光的企业，是很难长期维持和生存下去的。所以，我当时写文章，跟朋友们开玩笑说，乐视网在我眼里可能只值几分钱。所以当它的股价从50元跌到30元的时候，我唱空它，不建议朋友们对它进行逆向投资。

后来股价从30元跌到10元的时候，我继续唱空它，不建议大家逆向投资。再后来，它的股价跌到每股3元钱的时候，我还是在文章中贬它，还是认为它没有什么投资价值，当它股价跌到两毛三毛钱的时候，我还是看也不看它。

为什么会这样？

就是因为我知道，一文不值的东西，从一百文跌到十文，跌幅虽然已经深达90%，它也是非常昂贵的。

但是同在2015年股灾中，茅台、平安、美的、兴业、格力、五粮液这些企业股价下跌的时候，我的态度就跟乐视网截然相反了。茅台我从跌到220元时开始买，一直买到180元；平安我从跌到35元时开始买，一直买到25元；美的我从20元开始买，一直买到十几元；兴业我从十三四元钱时开始买，一直买到十一二元钱。

这些股票我之所以敢大买特买、甚至可以说是闭着眼买，就是因为我认为它们的企业基本面完全没有任何问题。“同样一家企业，股价越跌越有投资价值，而不是相反”，这话在我的文章中，一百遍一千遍一万遍地出现过，我现在也经常念叨。这句话的前提，就是我们要投资的那家企业必须优秀。

2、我们得研究一下，我们要投资的那家企业，是否具有反身性。

反身性是索罗斯提出的一个概念。

大意是说，企业的经营本身跟市场的涨跌具有密切的关联——市场越涨，企业的业绩越好；市场越跌，企业的业绩越差。这样的企业，在市场下跌时，跌幅往往远远超过市场本身的下跌，因为不好预测市场到底会有多差，又因为反身性带来的超高跌幅，更加不好预测企业股票的底部在哪，所以看起来下跌已经不少，但也很难决定是否可以进行逆向投资。

具有反身性的企业，最典型的例子，莫过于证券行业，国外有投资银行，也是反身性非常强的行业，我们国家还没有，但证券行业可作为经典，进行举例。

通常而言，证券公司的业务主要有两块：

一块是经济业务：市场行情好，开户的多，交易量大，这块业务带来的收入和利润自然就多；

一块是投资业务：这个好理解，投资资产多在股市，市场行情好，股价上升，资产增值，这块业务就能增厚企业的利润。

大家看，这两块业务都跟资本市场密切相关。

证券业一直流传着这样一句行话：三年不开张，开张吃三年，这就是证券公司反身性的生动写照。

投资这类企业的股票，你不仅需要分析企业的基本面，还得分析行业的基本面，更得分析市场的基本面，所谓市场的基本面，实际上主要指的就是市场的情绪面。这三“面”中的任何一面，都是不好分析和把握的，尤其是市场的情绪面，分析和预测起来，跟算命差不多。

我以前也说过：牛市是走出来的，当你意识到牛市已经到来时，牛市可能快要结束了。所以最好的办法，不要预测牛市，而是知道在股市低迷期我们应该怎么办。

对反身性强的企业进行逆向投资，不确定的因素太多，需要预测、碰运气的成分太多。一旦预测不准、运气不佳，被套、深幅被套、长期深幅被套，就极易成为可能。这样的标的，是不适合搞逆向投资的。

实不相瞒，东方财富、同花顺这些企业，我很多年前就关注和分析过。但分析来分析去，放弃了。它们的弹性太大了，20倍的估值也不能让我放心，担心反身性让它秒变100倍、200倍。这样原则性的坚持，可能会错失大牛股，但我的资产，始终是安全的。我没有去孤注一掷地去赌博。

3、我们得研究一下，股票的估值是否真的到底。

哪怕是好股票，高估，处在严重的泡沫中，在下跌初期，泡沫还没有挤净。此时买入，本质上还是买了泡沫，将来也可能会亏损严重。

比如现在投资美股的朋友都知道大牛股亚马逊，2000年科网泡沫破灭的时候，它的最大跌幅高达98%，当时你在它下跌50%的时候逆向投资它，你马上会被深套其中，最大的跌幅可以达到多少？

能算清楚吗？

我告诉你，96%！

怎么算的呢？

它的价格是从100元，跌到2元的，你是从50元买的——从50元，跌到2元，跌去96%。当然，因为亚马逊确实优秀，最后也收回来了——但需要付出多少时间成本呢？需要耐心等待大约10年左右。

再举个中国的例子。

中国平安当年遭遇富通事件时，最高的跌幅也是高达98%。然后呢，也是用了10年时间，才完全收复失地，跟亚马逊一样，你当年在平安下跌、估值未到底时买入，付出的时间成本，也一样会是非常高的。所以逆向投资之前，一定得对标的的估值进行充分的研究，一定得尽量等到它反应了最悲观的预期之后，才能下手投资。

上述三个条件，可者说三大因素，最好分析判断的，是反身性。

我们通过简要分析企业的商业模式、尤其是与市场的关联度，就能做出大致明晰的判断和结论。如果对商业模式不熟，我们可以通过分析一下企业的资产负债表，看它资产中有多少金融资产，对总资产占比多少，也可以进行准确清晰的判断。比如雅戈尔，600余亿的总资产中，金融资产就占了300亿元上下，这样的企业，就受市场影响较大。

比反身性再困难点的，是估值，看上去估值的计算公式不复杂、很简单，股价除以业绩就可以了。但这是数学上的计算，估值计算中最大的不确定性体现在，分母项上的业绩，实际上并不好预测。尤其是动态业绩的不确定性更大，非常考验投资者的分析和预判能力。

最难的，需要多说几句的，就是基本面分析，这里的基本面分析 ，仅包括行业基本面和企业基本面两个方面。

烂行业里也能出好企业，像福耀玻璃，资本开支大，自由现金流差，典型的重资产行业，但因为极优秀的管理层、加上中国人勤劳吃苦的秉性，以及中国超大的市场，它居然从一个苦逼行业里顽强生存下来，并且真正走出来，开成“沙漠之花”。

但这样的例子，还是太少了，总体上，烂行业里很难出现好企业，比如伯克希尔，原来巴菲特买入它时，它的主营业务还是纺织业务。但在20世纪五六十年代，纺织业务已成夕阳产业，因为人工、环保等因素的限制，美国的纺织业一直在向亚洲转移。

巴菲特在刚购买伯克希尔时，认为原来的管理层非常专业、非常敬业，人品非常高尚可靠，所以寄予厚望，指望它能重焕新机。结果呢？苦撑了十几年，经营每况愈下，最后只好卖掉撤出。

中国有句话，叫：形势比人强，聪明如巴菲特，不也扭不形势吗？

行业的基本面分析如此，企业的基本面分析，也很复杂。

一个显见的事实：同一个行业里，企业好坏、经营质量、业绩高低相差远了去了。

同是空调行业，全国就跑出了格力、美的两三家企业，同是冰箱行业，全国就跑出了个海尔品牌。

这些都决定了，决定逆向投资的三要素中，基本面分析最难，估值其次，反身性最后。

讲这些，是为了提醒大家，在进行逆向投资考量时，什么最重要——上述三者缺一不可，但最难分析和判断的，就是最重要的。也就是说，缺一不可的三者中，前后的位次排列，是有讲究的。

从触发因素上考量，逆向投资可以分为两个大类。

一个是基本面类的逆向投资；

一个是市场面类的逆向投资。

基本面类的逆向投资，是因为行业、企业的问题，引发的股价大跌。

触发的因素细分一下，又主要有两类：

（1）黑天鹅因素触发的股价下跌。

比如三聚氰胺事件引发的奶制品行业的大调整，塑化剂事件引发的白酒板块大调整，这类事件发生，只要不是涉事企业，行业内的龙头企业反而可能乘机扩大市场份额。或者虽然是涉事企业，但不会影响到企业经营的根本，那么股价短期受冲击后，反而给长期投资提供了机会。

塑化剂事件中，我投资了五粮液，从20块钱，一直买到十一二块钱。后来虽然卖得早了点——大部分在57元上下卖出，最后一小部分在127元附近清空，但总体上，这是一个成功的逆向投资案例。

（2）周期性原因触发的股价下跌。

周期性行业有很多，甚至可以说，任何行业都有一定的周期性，但有的行业周期性强一些，有的行业则弱一些，我们这里通常指的是强周期性行业，比如化工行业、造纸行业、养殖行业、煤炭行业，当然还包括刚才讲的证券行业、反身性强的行业。

2013年－2016年间，煤炭行业因为产能过剩，行业进入剧烈调整期。

我在2015年底，开始投资兖州煤业H股，从3块多港币，买到2块多，后来在14块港币附近清空，在不到两年的时间里，投资收益5倍上下。

这个案例，在兖州煤业H股的股价已经反弹到了7块港币上下，我分析得出的结论是：价值还没完全兑现，后来股价再翻倍后，我全部清空。最近这两年经常有人问我某某煤炭股还能买吗？我都不太愿意直面回答——原因就是我认为，它最好吃、最肥的一段利润，已经吃完了。周期性太强的行业，景气度高的时候，不是追加投资的好时机。

与基本面类的逆向投资相对，是市场类的逆向投资。

很好理解：

2008年，股灾发生，股市大幅下挫；

2015年，股灾发生，股市大幅下挫；

2018年，贸易战发生，股市大幅下挫；

2020年，新冠冲击，股市大幅下挫。

这些年份的股市下跌，是市场整体性的下跌带来的投资机会。

它不是哪个行业、哪个企业发生了问题，而是整个市场都出现了问题。

可以这样进行对比分析：基本面类的逆向投资，来源于个体性风险，不是系统性风险；而市场类的逆向投资，则是来源于系统性风险，不是个体性风险。

从我个人的角度而言，我喜欢市场因素触发的逆向投资，为什么呢？

因为只有在系统性下跌中，“大珠小珠落玉盘”，在这种状况下，我们才能选择最优秀行业中的最优秀企业来进行逆向投资。

一是确定性最强，二是择股最简单。

市场上最优秀的、最值得投资的、甚至可以传给儿孙的、真正能称得上伟大的企业，就那么几家，这样的企业，股价、估值通常都不会低，只有在股灾中、在市场发生系统性风险时，大把大把买入的机会才会显现。

平时靠塑化剂这样的黑天鹅事件冲击，可能几十年难得一遇，而市场整体性的下跌，可能三五年就能遇到一次。