股票投资上市公司经营层面分析

选择优秀公司的核心是分析公司

格雷厄姆曾用“市场先生”这种形象的说法来说明市场行为。在他看来，股票市场应该被看作一个情绪容易波动的商业伙伴。这个伙伴每天都会出现，告诉你一个价格，他会以这个价格买你手中的股票，或把他手中的股票卖给你。这个伙伴每天都有一个新价格。我们要做市场的主人，而不是做他的奴隶。当我们投资股票时，我们实际上是投资股票所代表的企业。当我们找到了喜欢的公司时，市场高低不会对我们的决策产生影响。我们一个一个地寻找公司，很少花时间考虑宏观因素。我们只考虑那些我们熟悉的企业，而且价格和管理状况要让我们满意。

凯恩斯曾经说过，不要试图去弄清楚市场在做什么。我们需要弄清楚的是企业。由于某些原因，人们热衷于寻找价格变动中的线索，而不是价值。在这个世界上，最愚蠢的买股行为莫过于看到股价上升就按捺不住而出手。

只要投资者具备理性的态度加上适当的知识结构，就能成为一个成功的投资者。换句话说就是，投资者必须理性地投资。投资者要把自己当成公司的管理层、把自己当成公司的董事长来考虑将怎样经营它？竞争对手是谁？客户是谁？走出门去并和他们交谈，分析你想投资的公司和其他公司相比，优势和弱点在哪里？如果投资者这样做了，就可能比公司的管理层更了解这家企业。如果投资者没有办法来熟悉企业，就干脆不要做它，只做自己完全了解的事。他强调投资者一定要非常重视确定性，如果投资者这样做了，风险因素就没有意义了。

以低于价值的价格买入证券不是冒险。以巴菲特购买“华盛顿邮报”的股票为例，它就是一种无风险投资。1973年时，“华盛顿邮报”的市值为8 000万美元，而且没有任何负债。商界人士认为“华盛顿邮报”值4亿美元，所以即使是凌晨2点在大西洋（行情论坛）当中进行拍卖，也会有人来买。这种投资是非常安全的，令人不可思议。

对于长线投资来讲，80%的工作量都要放在分析企业的环节，估值反而不是价值投资的核心所在。价格是投资者将付出的，价值是投资者将得到的。在决定购买股票时，内在价值是一个重要的概念。没有公式能用来计算内在价值。投资者必须了解所要买的股票背后的企业，然后给企业估价。如果有人说他能估出交易所上市的所有股票的价值，他一定高估了自己的能力。但如果你集中精力去研究某些行业，你能学会许多和估价有关的东西。最重要的不是你的能力范围有多广，而是你的能力有多强。如果你知道你的能力的界限在哪里，你就比那些能力范围比你大五倍而不清楚界限在哪里的人强多了。

不过，为什么巴菲特在几十年的投资生涯中只投资了区区几只股票？原因在于对了解的企业上画个圈，然后剔除那些价值、管理和应变能力达不到标准的企业，剩下的可以进入到估值环节的股票就已经不多了。

上述选择股票的方法也许可以用巴菲特旗下公司伯克希尔登在《华尔街日报》上的一则广告来加以总结。广告说：以下是我们所寻求的东西：

A.税后盈余越大越好。

B.可靠的持续获利能力（对投行业景气之时机不感兴趣）。

C.企业股东权益回报水平良好而且债务水平很低或为零。

D.适当的管理。

E.简单的企业（如果需要太复杂的技术就无法了解）。

上市公司产品的竞争能力分析

1.成本优势

成本优势是指公司的产品依靠低成本获得高于同行业其他企业的盈利能力。在很多行业中，成本优势是决定竞争优势的关键因素。企业一般通过规模经济、专有技术、优惠的原材料和低廉的劳动力实现成本优势。由资本的集中程度而决定的规模效益是决定公司生产成本的基本因素。

当企业达到一定的资本投入或生产能力时，根据规模经济的理论，企业的生产成本和管理费用将会得到有效降低。对公司技术水平的评价可分为评价技术硬件部分和软件部分两类。

（1）技术硬件部分如：机械设备、单机或成套设备。

（2）软件部分如：生产工艺技术、工业产权、专利设备制造技术和经营管理技术，具备了何等的生产能力和达到什么样的生产规模，企业扩大再生产的能力如何等。

另外，企业若拥有较多的技术人员，就有可能生产出质优价廉、适销对路的产品。原材料和劳动力成本则应考虑公司的原料来源以及公司的生产企业所处的地区。取得了成本优势，企业在激烈的竞争中便处于优势地位，意味着企业在竞争对手失去利润时仍有利可图，亏本的危险较小；同时，低成本的优势，也使其他想利用价格竞争的企业有所顾忌，成为价格竞争的抑制力。

2.技术优势

企业的技术优势是指企业拥有的比同行业其他竞争对手更强的技术实力及其研究与开发新产品的能力。这种能力主要体现在生产的技术水平和产品的技术含量上。在现代经济中，企业新产品的研究与开发能力是决定企业竞争成败的关键。因此，任何企业一般都确定了销售额的一定比例作为研究开发费用，这一比例的高低往往能决定企业的新产品开发能力。

产品的创新包括研制出新的核心技术，开发出新一代产品；研究出新的工艺，降低现有的生产成本；根据细分市场进行产品细分。

技术创新，不仅包括产品技术，还包括创新人才，因为技术资源本身就包括人才资源。现在大多数上市公司越来越重视人才的引进。在激烈的市场竞争中，谁先抢占智力资本的制高点，谁就具有决胜的把握。技术创新的主体是高智能、高创造力的高级创新人才，实施创新人才战略，是上市公司竞争制胜的务本之举，具有技术优势的上市公司往往具有更大的发展潜力。

3.质量优势

质量优势是指公司的产品以高于其他公司同类产品的质量赢得市场，从而取得竞争优势。由于公司技术能力及管理等诸多因素的差别，不同公司间相同产品的质量是有差别的。消费者在进行购买选择时，虽然有很多因素会影响他们的购买倾向，但是产品的质量始终是影响他们购买倾向的一个重要因素。

质量是产品信誉的保证，质量好的产品会给消费者带来信任感。严格管理，不断提高公司产品的质量，是提升公司产品竞争力的行之有效的方法。具有产品质量优势的上市公司往往在该行业占据领先地位。

4.产品的市场占有率

分析公司的产品市场占有率，在衡量公司产品竞争力问题上占有重要地位，通常从两个方面进行考察。

（1）公司产品销售市场的地域分布情况。从这一角度可将公司的销售市场划分为地区型、全国型和世界范围型。销售市场地域的范围能大致地估计一个公司的经营能力和实力。

（2）公司产品在同类产品市场上的占有率。市场占有率是对公司的实力和经营能力的较精确的估计。

市场占有率是指一个公司的产品销售量占该类产品整个市场销售总量的比例。市场占有率越高，表示公司的经营能力和竞争力越强，公司的销售和利润水平越好、越稳定。公司的市场占有率是利润之源。效益好并能长期存在的公司市场占有率必然是长期稳定并呈增长趋势的。

不断地开拓进取，挖掘现有市场潜力，不断进军新的市场，是扩大市场占有份额和提高市场占有率的主要手段。

5.品牌战略

品牌是一个商品名称和商标的总称，它可以用来辨别一个卖者或卖者集团的货物或劳务，以便同竞争者的产品相区别。一个品牌不仅是一种产品的标识，而且是产品质量、性能、满足消费者效用的可靠程度的综合体现。品牌竞争是产品竞争的深化和延伸。当产业发展进入成熟阶段，产业竞争充分展开时，品牌就成为产品及企业竞争力的一个越来越重要的因素。

品牌具有产品所不具有的开拓市场的多种功能：

（1）品牌具有创造市场的功能。

（2）品牌具有联合市场的功能。

（3）品牌具有巩固市场的功能。

以品牌为开路先锋，为作战利器，不断攻破市场壁垒，从而实现迅猛发展的目标，是国内外很多知名大企业行之有效的措施。效益好的上市公司，大多都有自己的品牌和名牌战略。品牌战略不仅能提升产品的竞争力，而且能够利用品牌进行收购兼并。

上市公司经营管理能力分析

1.公司管理人员的素质和能力分析

所谓素质是指一个人的品质、性格、学识、能力、体质等方面特性的总和。在现代企业里，管理人员不仅担负着对企业生产经营活动进行计划、组织、指挥、控制等管理职能，而且从不同角度和方面负责或参与对各类非管理人员的选择、使用与培训工作。因此，管理人员的素质是决定企业能否取得成功的一个重要因素。在现代市场经济条件下，企业面临的内外环境日益复杂，对公司管理人员的要求也不断提高。在一定意义上，是否有卓越的企业管理人员和管理人员集团，直接决定着企业的经营成败。显然，才智平庸、软弱无能者是无法担当起有效管理企业的重任的。所以，现代企业管理职能客观上要求企业管理人员具有相应的良好素质。换言之，良好的管理人员的素质是提高管理的不可或缺的重要条件。

管理人员的素质要求是指从事企业管理工作的人员应当具备的基本品质、素养和能力，它是选拔管理人员担任相应职务的依据和标准，也是决定管理者工作效能的先决条件。对管理人员的素质分析是公司分析的重要组成部分。一般而言，企业的管理人员应该具备如下素质：

（1）从事管理工作的愿望。企业管理是组织、引导和影响他人为实现组织目标而努力的专业性工作，胜任这一工作的前提条件是必须具有从事管理工作的愿望。只有那些具有影响他人的强烈愿望，并能从管理工作中获得乐趣、真正得到满足的人，才可能成为一个有效的管理者；反之，倘若没有从事管理工作对他人施加影响的愿望，个人就不会花费时间和精力去探索管理活动的规律性和方法，亦缺乏做好管理工作的动力，不可能致力于提高他人的工作效率，难以成为一个优秀的管理者。

（2）专业技术能力。管理人员应当具备处理专门业务技术问题的能力，包括掌握必要的专业知识，能够从事专业问题的分析研究，能够熟练运用专业工具和方法等。这是由于企业的各项管理工作，不论是综合性管理或职能管理，都有其特定的技术要求。如计划管理要求掌握制订计划的基本方法和各项经济指标的内在联系，能够综合分析企业的经营状况和预测未来的发展趋势，善于运用有关计算工具和预测方法。要胜任计划管理工作，就必须具备上述专业能力。因此，管理人员应当是所从事管理工作的专家。此外，就管理对象的业务活动而言，管理人员虽然不一定直接从事具体的技术操作，但必须精通有关业务技术特点，否则就无法对业务活动出现的问题作出准确判断，也不可能从技术上给下级职工以正确指导，这会使管理人员的影响力和工作效能受到很大限制。

（3）良好的道德品质修养。管理人员能否有效影响和激发他人的工作动机，不仅决定于企业组织赋予管理者个人的职权大小，而且在很大程度上取决于个人的影响力。而构成影响力的主要因素是管理者的道德品质修养，包括思想品德、工作作风、生活作风、性格气质等方面。管理者只有具备能对他人起到榜样、楷模作用的道德品质修养，才能赢得被管理者的尊敬和信赖，建立起威信和威望，使之自觉接受管理者的影响，提高管理工作的效果；反之，管理人员如果不具有良好的道德品质修养，甚至低于一般规范，则非但无法正常行使职权，反而会抵消管理工作中其他推动力的作用，影响下级工作的积极性。

（4）人际关系协调能力。这是从事管理工作必须具备的基本能力。在企业组织中，管理人员通常担负着带领和推动某一部门、环节的若干个人或群体共同从事生产经营活动的职责。因此，需要管理人员具有较强的组织能力，能够按照分工协作的要求合理分配人员，布置工作任务，调节工作进程，将计划目标转化为每个员工的实际行动，促进生产经营过程连续有序地稳定进行。不仅如此，为了充分发挥协作劳动的集体力量，适应企业内外联系日益复杂的要求，管理人员应成为有效的协调者，善于协调工作群体内部各个成员之间以及部门内各工作群体之间的关系，鼓励职工与群体发挥合作精神，创造和谐融洽的组织气氛；同时要善于处理与企业有直接或间接关系的各种社会集团及个人的关系，妥善化解矛盾，避免冲突和纠纷，最大限度地争取社会各界公众的理解、信任、合作与支持，为企业的发展创造良好的外部环境。

（5）综合能力。现代市场经济条件下，企业作为不断与外部环境进行信息、物质与人才转换的开放系统，生产经营过程具有明显的动态性质，即需要随时根据市场环境的变化作出反应和调整。与这一状况相适应，管理工作经常面对大量的新情况、新问题。在一定意义上，管理过程就是不断发现问题、解决问题的过程。为此，管理人员必须具备较强的解决问题的能力，要能够敏锐地发现问题之所在，迅速提出解决问题的各种措施和途径，善于讲求方式方法和处理技巧，使得问题得到及时、妥善的解决。在解决问题的过程中，决策能力具有至关重要的作用。现代管理中管理人员特别是高层管理人员面临的非程序性、非规范化问题越来越多，在没有先例可循的情况下，管理人员必须具有较高的决策能力，要善于在全面收集、整理信息的基础上，准确判断，大胆拍板，从各种备选方案中果断地选择最优方案，并将决策方案付诸实施。不同层次的管理人员所需要的能力构成也有所不同。一般说来，专业技术能力对基层管理人员显得比较重要，中层管理人员次之，高层管理人员则不需要太强的专业技术能力。基层管理者日常管理工作中面对的大量问题是技术问题，必须有熟练的专业技术能力和深厚的专业基础知识才能胜任。综合能力对高层管理人员最重要，因为高层管理者承担企业重大战略决策、协调内外环境平衡的职能，专业问题可以委托职能部门的参谋人员去解决，但是最终的决策必须由自己承担。人际关系协调能力对每个管理层次都很重要，但不同管理层次人际关系协调能力的类型有所不同。基层管理者需要协调基层操作人员工作协作、配合方面的能力；中层管理人员既要协调上级和下级单位之间的关系，也要承担大量的横向协调职能；高层管理人员主要承担企业外部关系的协调职能，为企业营造一个良好的环境。

2.公司管理风格及经营理念分析

管理风格是企业在管理过程中所一贯坚持的原则、目标及方式等方面的总称。经营理念是企业发展一贯坚持的一种核心思想，是公司员工坚守的基本信条，也是企业制定战略目标及实施战术的前提条件和基本依据。一个企业不必追求“宏伟的”理念，而应建立一个切合自身实际的，并能贯彻渗透下去的理念体系。经营理念往往是管理风格形成的前提。

一般而言，公司的管理风格和经营理念有稳健型和创新型两种。

稳健型公司的特点是在管理风格和经营理念上以稳健原则为核心，一般不会轻易改变业已形成的管理和经营模式。因为成熟模式是企业内部经过各方面反复探索、学习、调整和适应才形成的，意味着企业的发展达到了较理想的状态。奉行稳健型原则的公司的发展一般较为平稳，大起大落的情况较少，但是由于不太愿意从事风险较高的经营活动，公司较难获得超额利润，跳跃式增长的可能性较小，而且有时由于过于稳健，会丧失大发展的良机。稳健并不排斥创新，由于企业面临的生存发展环境在不断变化之中，企业也需要在坚持稳健的原则下不断调整自己的管理方式和经营策略以适应外部环境的变化。如果排斥创新的话，稳健型的公司也可能会遭到失败。

创新型公司的特点是管理风格和经营理念上以创新为核心，公司在经营活动中的开拓能力较强。创新型的管理风格是此类公司获得持续竞争力的关键。管理创新是指管理人员借助于系统的观点，利用新思维、新技术、新方法，创造一种新的更有效的资源整合方式，以促进企业管理系统综合效益的不断提高，达到以尽可能少的投入获得尽可能多的综合效益，具有动态反馈机制的全过程管理目的。管理创新应贯穿于企业管理系统的各环节，包括经营理念、战略决策、组织结构、业务流程、管理技术和人力资源开发等各方面，这些也是管理创新的主要内容。创新型企业依靠自己的开拓创造，有可能在行业中率先崛起，获得超常规的发展；但创新并不意味着企业的发展一定能够获得成功，有时实行的一些冒进式的发展战略也有可能迅速导致企业的失败。分析公司的管理风格可以跳过现有的财务指标来预测公司是否具有可持续发展的能力，而分析公司的经营理念则可据以判断公司管理层制定何种公司发展战略。

3.公司业务人员素质和创新能力分析

公司业务人员的素质也会对公司的发展起到很重要的作用。作为公司的员工，公司业务人员应该具有如下的素质：熟悉自己从事的业务，必要的专业技术能力，对企业的忠诚度，对本职工作的责任感，具有团队合作精神，等等。具有以上这些基本素质的公司业务人员，才有可能做好自己的本职工作，才有可能贯彻落实公司的各项管理措施以及完成公司的各项经营业务，才有可能把自身的发展和企业的发展紧密地联系在一起。当今国际经济竞争的核心，是知识创新、技术创新和高技术产业化，不少高科技公司依靠提高产品和技术服务的市场竞争力，加快新产品开发，公司业绩实现持续增长。管理创新是企业创新的一个方面，其他还有产品创新、技术创新、市场创新。管理创新则是产品、技术和市场创新的基础。在进取型的公司管理风格下，还需要具有创新能力的公司业务人员，如技术创新、新产品的开发必须要由技术开发人员来完成，而市场创新的信息获得和创新方式则不可缺少市场营销人员的努力。因此，公司业务人员的素质，包括进取意识和业务技能也是公司发展不可或缺的要素。对员工的素质进行分析可以判断该公司发展的持久力和创新能力。

上市公司成长性分析

1.公司经营战略分析

经营战略是企业面对激烈的变化与严峻挑战的环境，为求得长期生存和不断发展而进行的总体性谋划。它是企业战略思想的集中体现，是企业经营范围的科学规定，同时又是制定规划（计划）的基础。经营战略是在符合和保证实现企业使命的条件下，在充分利用环境中存在的各种机会和创造新机会的基础上，确定企业同环境的关系，规定企业从事的经营范围、成长方向和竞争对策，合理地调整企业结构和分配企业的全部资源。经营战略具有全局性、长远性和纲领性的性质，它从宏观上规定了公司的成长方向、成长速度及其实现方式。由于经营战略决策直接牵涉到企业的未来发展，其决策对象是复杂的，所面对的问题常常是突发性的、难以预料的。因此，对公司经营战略的评价比较困难，难以标准化。一般可以从以下几方面进行：

（1）通过公开传媒资料、调查走访等途径了解公司的经营战略，特别是注意公司是否有明确、统一的经营战略。

（2）考察和评估公司高级管理层的稳定性及其对公司经营战略的可能影响。

（3）公司的投资项目、财力资源、研究创新、人力资源等是否适应公司经营战略的要求。

（4）在公司所处行业市场结构分析的基础上，进一步分析公司的竞争地位，是行业领先者、挑战者，还是追随者，公司与之相对应的经营战略是否适当。

（5）结合公司产品所处的生命周期，分析和评估公司的产品策略是专业化还是多元化。

（6）分析和评估公司的竞争战略是成本领先、别具一格，还是集中一点。

2.公司规模变动特征及扩张潜力分析

公司规模变动特征和扩张潜力一般与其所处的行业发展阶段、市场结构、经营战略密切相关，它是从微观方面具体考察公司的成长性。可以从以下几个方面进行分析：

（1）公司规模的扩张是由供给推动还是由市场需求拉动，是通过公司的产品创造市场需求还是生产产品去满足市场需求，是依靠技术进步还是依靠其他生产要素等，以此找出企业发展的内在规律。

（2）纵向比较公司历年的销售、利润、资产规模等数据，把握公司的发展趋势，是加速发展、稳步扩张还是停滞不前。

（3）将公司销售、利润、资产规模等数据及其增长率与行业平均水平及主要竞争对手的数据进行比较，了解其行业地位的变化。

（4）分析预测公司主要产品的市场前景及公司未来的市场份额。对公司的投资项目进行分析，并预测其销售和利润水平。

（5）分析公司的财务状况以及公司的投资和筹资潜力。

上市公司竞争优势分析

通常投资者通过考察哪家公司的利润增长最快（并假定这个趋势将在未来持续）来判断一家公司的投资价值。但更多的情况不是这样，回过头来看，曾令人振奋的公司在未来往往表现很差，因为它过去的成功吸引了竞争者，就像黑夜跟着白天一样。高额的利润往往伴随着激烈的竞争，资本追逐高预期回报是任何一个自由竞争市场基本的天性。因此，经过一段时间，当竞争者打破特许经营权之后，大部分高盈利的企业利润都会减少。

为什么普通的制药企业雇用一大群律师寻找专利的漏洞？因为像辉瑞和默克这样的美国大制药企业非常有利可图，只要成功地找出专利保护的一点漏洞就可能获利。为什么在20世纪90年代风险资本家向每一个刚刚起步的网络企业投资？因为，思科公司每年有40%的增长，营业利润也以25%的速度增长。如果一家公司正在创造着巨大的利润，它肯定要吸引竞争。

竞争优势的概念对晨星公司分析股票来讲是至关重要的，因为竞争优势是一家公司保持优异业绩的特征。

我们通过研究投资大师沃伦·巴菲特和哈佛大学教授迈克尔·波特，学到了很多东西，他们制定了许多分析竞争策略和竞争优势的主要原则。

分析一家公司的竞争优势，可以遵循下面四个步骤：

第一步，评估公司历史上的盈利能力。这家公司的资产和所有者权益一直能够创造稳定收益吗？这是一家公司是否在它周围建立起了竞争优势的真正的试金石。

第二步，如果这家公司的资本有稳定的收益并能有持续不断的盈利能力，就需要评估公司利润的来源：为什么这家公司能阻挡竞争者，是什么阻止竞争者窃取它的利润？

第三步，评估一家公司能阻挡竞争者多久，这是该公司竞争优势的周期。一些公司能阻挡竞争者仅仅几年的时间，而另一些公司可以阻挡十年。

第四步，分析行业竞争结构。行业内的公司是怎样和其他公司竞争的呢？这是一个很有利可图的、有吸引力的行业，还是一个参与者都在痛苦挣扎的过度竞争的行业？

对竞争优势的分析是复杂的，你的竞争者想要赶超你，而你要始终如一地赚钱，有无数的方案，正是这样的原因使这个过程变得很有趣。

1.评估收益性

我们首先需要做的是通过调查公司的财务状况，寻找公司拥有竞争优势的确实证据。尽管断定一家公司未来能否有竞争优势是相当困难的，但我们不要放弃尝试。

我们寻找的公司是那些所赚利润超过资本成本——能够产生相对于投资数量持续稳定的现金流的公司。一个简单的评估办法就是在以下问题中使用度量标准。尽管这些度量标准不是完美的，但使用这些标准是一个捷径。当这些标准一起使用的时候，通常在识别公司是否有竞争优势的问题上能起到很好的作用。这个环节用什么财务度量标准，将在以后的几章里详细讨论。

这家公司产生自由现金流（Free Cash Flow, FCF）吗？如果产生，是多少呢？

首先，考察一下自由现金流——它等于经营性现金流减去资本支出现金流。

（我们可以考察一个公司的现金流量表，你会发现它有季度和年度之分，找到“经营性现金流”这一行，然后减去“资本支出”这一行。）公司的自由现金流本质上指再投资后还有资金的剩余，因为公司需要保持生意继续兴旺。在某种意义上，自由现金流是一个公司可以每年提取但不致损害核心业务的资金。

下一步，把销售额（或收入）与自由现金流分开，它将告诉你公司的每一美元收入能转换成超额利润的比例。如果一家公司的自由现金流在销售收入的5%左右或更多，你就找到一个印钞机器了——到2003年中期，只有标准普尔成分股达到了这样的标准。强大的自由现金流是一家公司有竞争优势的极好信号。

公司的净利润怎样？

就像自由现金流可以从一个角度度量超额利润一样，净利润可以从另一个角度考察公司的盈利能力。净利润是销售收入的一个百分比，它告诉你每一美元的销售收入产生多少利润（你能在公司的损益表上找到销售收入和净收入，而任何一套完整正规的财务报表都有损益表）。一般而言，公司净利润在15%以上说明它的经营活动是良好的。

净资产收益率（Returns on Equity, ROE）是什么？

前面已有介绍，净资产收益率是净收益相对所有者权益的百分比，它可用来度量股东在公司投资每一美元产生的利润。尽管净资产收益率有一些缺陷，但它仍然是一个全面评估盈利能力的好工具。凭经验可知，如果公司能够持续不断地显示有高于15%的净资产收益率，通常表明股东的投资正在产生稳定的回报，这意味着这些公司很可能有竞争优势。

2.资产收益率如何？

资产收益率是净收益相对公司全部资产的百分比，它用来度量企业资产转化成利润的效率。6%～7%可作为一个粗略的基准——如果一个企业的资产收益率能够持续超过这个比率，说明它可能有相对同行业的竞争优势。

当你考察全部四个度量指标时，要考察一年以上的数据。一个能够连续几年保持稳定的净资产收益率和资产收益率，拥有良好的自由现金流和净利润的公司，比那些数据不稳定的公司更有可能具有竞争优势。评估一家公司时，连贯性是相当重要的，因为它说明该公司不仅仅是短期，而是长期具有阻止竞争者进入的能力，这使这家公司更有价值。五年是估值最小的时间段，如果可能的话，考察的数据最好能倒回去十年。

与行业平均水平比较是一个好主意，以平均水平作为检验盈利能力的标准，可以比出公司的盈利能力是高还是低。

还有一个更久经考验的度量企业盈利能力的指标，就是计算投入资本收益率（Return on Invested Capital, ROIC），然后估计一个加权资本平均成本（Weighted Average Costof Capi鄄tal, WACC），看两者之间有何区别。如果它对你来说太复杂也不要着急，你可以综合使用自由现金流、净资产收益率、资产收益率和净利润为你把握正确的方向。

3.建立竞争优势

接下来我们需要明白的是，为什么企业要在保持利润并在一定范围内保持竞争力方面做那么多工作。尽管处在一个有吸引力的行业对企业会有帮助，但是赶超对手标准的战略往往更重要。有许多卓越的公司根植于不引人注意的行业里，这些事实直观地告诉了我们这个道理。根据研究表明，当企业试图建立竞争优势时，企业的战略比企业所处的行业更加重要。

当你检验公司竞争优势的来源时，关键是要不停地问“为什么”。为什么竞争者不能夺走它的消费者？为什么竞争者不能对类似的产品或服务给出一个更低的价格？为什么消费者能接受每年的价格上涨？

如果可能，从消费者角度看一下：企业的产品和服务给消费者带来了什么价值？它是怎样帮助企业更好地经营自己生意的？为什么消费者会用一个企业的产品和服务去代替竞争对手的产品或服务？如果你能回答这些问题，你就有机会发现这家公司竞争优势的来源。

一般而言，一家独立的公司要建立足够的竞争优势有五条途径：

（1）通过出众的技术或特色创造真实的产品差别化。

（2）通过一个信任的品牌或声誉创造可感知的产品差别化。

（3）降低成本并以更低的价格提供相似的产品和服务。

（4）通过创造高的转换成本锁定消费者。

（5）通过建立高进入壁垒把竞争者阻挡在外面。

4.真实的产品差别化

这当然是最显而易见的竞争优势难道消费者不应该为更好的产品和服务支付更多吗？不幸的是，简单地拥有更好的技术和更多的特色并不是一个可以持久的战略，因为总有竞争者正在准备一个更好的捕鼠器。拥有更好的产品和服务通常意味着公司可以要一个溢价，但这也会限制它们的潜在市场——很多消费者对品质略低一等的产品，只要价格足够低，也是能够接受的。

更重要的是，企业要增加特色或改进产品，就要始终保持领先竞争对手一步，其实这是相当困难的，这也是为什么很少有企业能够长期采用这种战略获得超额利润的原因。尤其是在技术密集的电子行业——今天最新最好的服务器、存储系统或者DVD播放机的供应商，很可能不是明天的领导者。最后，持续的创新通常需要大量研发费用的投入，这些资本的投入使得产品差异化战略花费甚巨。

数据存储器制造商EMC公司就是一个很好的例子。在20世纪90年代中期，这家公司快速成长的技术已经超过IBM并赢得了新的客户，因为它的产品有IBM缺乏的特色。几年的时间，EMC公司在自己技术领先的产品上持续向用户索要比竞争对手高的价格，因此迅速取得了巨额的利润。（EMC公司产品的价格如此之高，以至于用户给这家公司起了一个“暴利公司”）。

然而，IBM和其他竞争者并没有放弃。终于，IBM生产出大量与EMC公司产品完全接近的产品，并且为了把客户重新拉回来，IBM给这些产品定价很低。结果，IBM的市场份额开始恢复，EMC公司的生意受到重创。

这一案例说明，尽管企业通过保持领先一步的技术偶尔会获得巨额的超额利润和巨额的股票收益，但这些利润通常是短命的。除非你足够熟悉行业内部的工作方式，知道何时一家公司的产品正要被更好的挤掉，否则你应提防依靠独立创新保持竞争优势的公司。

5.可感知的产品差别化

通常情况下，一家能持续不断提供好产品和服务的公司可以创造自己的品牌，而一个强大的品牌能建立一个强大的竞争优势。拥有一个品牌的奇妙之处是消费者一旦接受了你的产品或服务，就会长期使用下去，并且会认为它比其他公司的产品和服务好，不管这种差别是否真的存在，他都会感到有些细小的差别。

蒂凡尼公司就靠品牌的力量创造了超额经济回报，几乎令人难以置信。其实很简单，将一串珠宝包装好，放在名贵的小盒里就可以为这个产品开出一个高价。这个例子令人着迷，因为珠宝有很多客观标准，如黄金的含量、钻石的透明度，这些都可以用来衡量它的品质。消费者从蒂凡尼公司购买一个事实上与其他珠宝商同样的钻石戒指，但要多付很多钱。这显示了一个品牌的真正价值：它提升了消费者自愿支付的动力。从这个角度来思考品牌和声誉——消费者是否宁愿多花钱从一家公司购买产品或服务来替代另一家公司的产品或服务——有助于把有价值的品牌从低劣的品牌中分别出来。品牌本身不是最重要的，重要的是怎样使用这个品牌创造出超额的利润。事实上，品牌在一些行业是没有用的。

再看一下索尼和福特这样的公司，它们都有知名的品牌，但是这些公司在过去的几年中仍不得不为创造一个稳定的资本收益而努力，因为它们所销售的产品的价格差异不是简单地受品牌驱动的。就像消费者不愿意为与松下具有相似特色的索尼立体声产品多付钱一样，他们也不愿意为仅具有一个福特牌子的卡车多付钱。

另外，A＆F公司这样的公司成功地使大批十几岁的青少年愿意花25美元买一件在前面印有该公司标识的衬衫。虽然这个品牌的强势能保持多久难以预料，但是在过去几年里它确实有能力让消费者为它的产品多付许多钱。事实上，品牌的耐久力是以品牌为基础的竞争优势的关键组成部分。例如，可口可乐或迪士尼这样的品牌持续了数代人，但另外一些则是相对短暂的。

当你正在评估一个品牌是否真正创造了竞争优势时，单纯考察消费者是否信任这个品牌或对这个品牌有没有感情是不够的。判断一个品牌的价值，通常要看这个品牌能为公司赚多少钱，因为要维持一个强势品牌通常需要大量的广告费。因此，除非这个品牌事实上增加了消费者主动消费的意愿，并且那些投入的资本确实转化成了持续稳定的资本回报，否则这个品牌可能不像你想象的那么值钱。

6.降低成本

能以较低的成本提供类似的产品和服务可能是一个非常强大的竞争优势来源。西南航空公司每英里的成本比其他不赚钱的航空公司航线要低25%，这种成本优势在二十五年的时间里，使一个得克萨斯州的暴发户变成了一个一流的企业。戴尔公司的低成本已经使利润率得到了扩展，以至于它有能力在1997～2002年六年的时间里把它的PC机市场份额从6%扩大到15%。

在航空业和PC机制造业这些行业里，产品和服务是很难区分的，低成本策略在这种类型的市场中非常起作用。而在非日用品市场，只要成本优势是持续的而不是临时的，较低的成本也会带来较大的优势。然而，这还不足以评判一家公司的利润率以及这样的公司是否比其他竞争者的成本低，因为你还需要鉴别降低这些成本的各种各样的原因。

通常，公司要么通过投资一个比较好的工序，要么达到比较大的规模，来建立成本优势。戴尔公司是一个基于工序优势的典型例子。制造PC机只有在客户下完订单后，公司才可以利用变换PC机组成部件调整利润，而不是先制造完放在仓库里坐等客户订单。随着时间的推移，戴尔公司仍在从它的供应链里继续压缩成本。你可能会认为戴尔公司已不再是一个技术型企业，而更像是一家成品制造商。

工序上的优势是细微的。在资产管理行业里，人们也许认为先锋公司（Vanguard）是靠规模压低其服务价格的，但是同等规模的其他公司比它的收费要高。关键在于先锋公司的股东是由公债所有者组成的，它不是由普通股东组成的利益最大化的公司。因为这种结构，先锋公司能将用于再投资的超额利润用于降低成本的行动中，而传统结构的资产管理公司通常把超额利润以丰厚的红利形式分配给管理人员，或者让现金在资产负债表上累计。在先锋公司的个案中，高额利润允许公司降低成本，这就吸引了更多资金，产生了更多的利润。由于这种独特的结构，对任何一个非共同基金资产管理企业来说，要与先锋公司的低成本战略竞争下去是相当困难的。

规模优势通常是竞争者很难超越的：大的公司连续不断地降低成本和价格，小的公司要赶上它们还有一段相当困难的时间。规模优势最基本的表现形式来自固定成本的杠杆优势，换句话说，来自把成本分散在工厂不断扩大的规模基础上。例如，英特尔公司在每一个特定的年份里生产的微处理器数量要远远大于AMD公司，这意味着每一个芯片的生产成本大大低于AMD公司。

固定成本并不仅仅局限于制造厂商。例如，包裹递送网络服务机构联合包裹快递公司（UPS）相比任何一个拥有更多低成本场所的竞争者，有更高的固定成本。尽管对一个潜在的竞争对手而言，复制一个只在大城市中心承担递送服务的网络也许不是什么难事，但要复制一个能递送到全国各地的网络就是另外一回事了。

在已经投入服务的特定路线的卡车上多放几个包裹，对联合包裹快递公司来说只增加了很少一点成本，而它在这些多加的包裹上赚的利润却是相当高的。

7.锁定消费者

消费者锁定或者建立高的消费者转换成本，是竞争优势中的精细类型。剖析一家公司需要对这家公司的经营有深度理解。成本优势、品牌和更好的产品表面上看相对容易，但是要想准确搞清楚是什么阻止了消费者改用其他公司的产品还是很难的。这就是为什么消费者转换成本高常常意味着公司具有了较强的竞争优势，不管怎样，这个战略的威力还是很大的。

如果你能使消费者从消费你的产品转换到消费竞争者产品上去的过程变得很困难——无论是因为金钱还是时间因素——你就能从消费者身上赚取更多的钱。理论上是这样，也很简单，但实践起来并不容易。

请记住，转换成本不一定是指金钱，事实上，转换成本很少是指金钱。经常的情况是，降低消费者对竞争者产品和服务需要的兴趣依靠的是时间。学习使用一个新产品和服务需要大量时间的投入，这种时间上的投入意味着投资者转换到竞争产品上要受到很大损失。消费者换一个番茄沙司的品牌很容易，品尝起来也许这种比另一种感觉更好一些。但如果是文字处理程序，转换起来就没那么简单了。对于一个主流的软件来说，毫无疑问它有巨大的优势，如果要转换，消费者要丢弃已经积累的知识并且要花时间去学习新的软件。

像Stryker公司和Zimmer公司那样的医疗设备厂商，是企业创造高的转换成本并有效保留住客户的成功范例。这两家公司是人造股骨头和人造膝关节的制造商，外科医生必须经过训练来学会怎样植入它们的产品。Stryker公司的人造股骨头产品与Zimmer公司的人造股骨头产品是不同的，外科医生不可能这一周买这个公司的，下一周又选择另一个公司的。对外科医生来说，这个训练的过程是非常耗时的。因此，Stryker公司、Zimmer公司和其他竞争厂商都有相对稳定的人工关节市场份额。这使得新进入的厂商不得不提供更好的产品，并向外科医生提供再训练的费用以推广使用它的新产品，这大大提高了产品的转换成本。

当你正寻找高的消费者转换成本时，搞清下面这些问题是有帮助的：

（1）这家厂商的产品需要大量的客户培训吗？如果需要，消费者愿意勉强转换并且承受在培训期间导致的生产力损失吗？

（2）这家厂商的产品和服务是否紧紧和客户的生意结合在一起？厂商不更换关键产品的供应商，往往是因为转换费用会远远超出新产品和服务带来的利益。

（3）这家厂商的产品和服务是一个行业的标准吗？消费者可能从他们的客户或同行那里感到有压力推动自己连续使用一个众所周知和受人重视的产品和服务。

（4）转换取得的利益是否小于相关的转换成本？例如，银行的消费者常常忍耐高的费用，因为虽然他们到竞争银行开户费用可能较低，但他们转移账户可能会很麻烦。

（5）厂商是否倾向于与客户签订长期合约？这经常是客户不想频繁更换供应商的信号。

8.把竞争者阻挡在外面

把竞争者阻挡在外面是制造持续竞争优势的又一途径。如果做得好，它会带来数年巨额利润。

把竞争者阻挡在外面最明显的方法就是取得某些特许的专营权，就像很多娱乐博彩业从政府取得专营权一样。许可证和其他类似的许可对竞争对手有强大的威慑力，但是因为规则由政府制定，政府也可以在不警告的情况下修改规则。大家都知道，美国政府在娱乐博彩业取得许可并获取较高赢利时提高了税率。尽管娱乐博彩业公司一直是受保护而免于竞争的，但政府通过税收手段从它们最初预期的超额利润中拿走一大部分。

专利权属于特许经营权的类别。因为在一段特定的时期内，法律保护专利权的所有者免于受到直接的竞争。像一些大的制药公司就是例证，专利可以使它们在数年里获得很高的毛利。但是尽管专利能阻止竞争，专利也有增加诉讼的趋势，这严重地牵制了专利权人获取超额回报的能力。

辉瑞制药公司是一个很有影响的例子。辉瑞制药公司持有世界上最热销的一些药物专利，这些专利使该公司可以在新药进入市场的头几年内以很高的价格销售。在专利权的保护期里竞争是很有限的，而利润和现金流是巨大的。这就是辉瑞制药公司净资产收益率在过去的十多年一直保持在30%以上的原因，它的净利率超过25%（标准普尔500公司平均为6%）；这也是这只好股票被长期持有的原因。事实上，很多大型制药公司做得都比过去十年好，因为这个行业有自己固有的竞争优势。

不管怎样，虽然专利权和特许经营权在牵制竞争者、保持高利润方面可以起到很大作用，但它们的作用往往也是短暂的。如果你投资一家公司，它的竞争优势只是依赖单一的专利或者某项特许经营，你不要忘记仔细调查这家公司意外失去特许经营权的可能性。

一个更持久的把竞争者阻挡在外面的策略是利用网络效应。强大的网络变得越来越比用户的增长更有价值。比如电话网络，如果你只有与十几个人打电话的网络，这个网络就不值多少钱，但如果有庞大的数量，这个网络就有无限的价值，拥有保护竞争地位的网络的公司常常有很强的竞争优势。

一般而言，有很多买家和卖家的开放性市场都倾向于一种网络效应，在这样的市场，网络的价值很大。比如在公开拍卖市场，eBay公司就是完美的例子：这个公司靠它的网络效应能与更大的公司抗衡，而其他的竞争者则难以支撑这种竞争。eBay公司之所以能成为世界上几乎垄断的在线拍卖商是很容易理解的，因为eBay最主要的拍卖方式是通过互联网连接个人买家和卖家，买家和卖家的数量增长相当快。当一张珍贵的网球卡和有些年头的海报拿出来在eBay上拍卖时，有很多买家会被吸引过来报价，众多的买家又反过来吸引了更多的卖家。卖家总是希望到买家爱去的地方，买家也希望去卖家云集的地方。过去雅虎和亚马逊公司也曾试图进入拍卖领域，可惜太晚了。“对eBay上的卖家来说，这个网上有很多竞标人。让这些买家和卖家都转换到一个新的、小的拍卖机构去几乎是不可能的。在小的拍卖机构，也许买家会以一个较低的价格买到商品，因为几乎没有竞标人，但是买家没有兴趣到处去寻找这样的信息，而eBay则有更多的项目、更大的规模。今天eBay几乎达到了极限，在在线拍卖市场中已达到几乎垄断的地位。

另一个很好的例子是从事汇款业务的西联公司（Western Union），这家公司在第一数据公司（First Data）旗下。西联公司在全世界有超过十七万个经营场所，可以把你的资金汇到你需要的世界上任何一个地点，公司代理网络的价值因服务场所的增加而不断提高。网络效应的核心特点是：它是一个正反馈，用户越多就能吸引更多的用户。

9.它能维持多久

这个问题研究的是如何评估竞争优势的寿命，我们需要知道一家公司阻止竞争对手进入的时间能维持多久。

我们在两个维度上来思考竞争优势。从深度上，是说公司能赚多少钱；从宽度上，是说公司能持续保持高于平均水平的利润率多长时间。科技型企业常常有一个很强但是面很窄的竞争优势，它们在一个相对短的时间内有难以置信的利润，直到竞争对手制造出更好的产品。一个像WD-40公司这样的面向利基市场的公司则刚好相反，它销售家用润滑剂，虽然它从来没有赚过大钱，但是它有让公司取得相当稳定的超额回报的稳固的特许权。

估计竞争优势能持续多久是一个难题，但你至少应该思考，即使你得不出一个准确的答案。把一个公司分成三个时间段（很短几年、几年和很多年）来考察是一种有用的方法。

一般而言，基于技术的竞争优势有别于基于产品的竞争优势，它是比较短暂的。例如，成功的软件公司能产生巨大的超额回报，因为这些公司有很高的利润率，而且不需要在像机器设备这样的固定成本上投资很多。但不管怎样，因为技术飞速的发展和变化，这些公司的回报周期是很短暂的。换句话说，今天的领导者可能就是明天的失败者，因为进入门槛太低而潜在的回报又太高。

通过成本优势、品牌、锁定消费者和把竞争者阻挡在外面等各种途径，能形成不同时间长度的竞争优势阶段。遗憾的是，没有好的方法可以在分辨面宽的竞争优势与面窄的竞争优势，以及什么公司根本没有竞争优势方面给你一些指导。

10.行业分析

最后一个步骤是调查公司所处的行业。我们来看一种现象：有些行业赚钱就比其他行业容易（请教一些航空公司的CEO就能知道这点）。尽管行业是否有吸引力不代表企业价值的全部（毕竟西南航空公司就为它的股东赚了足够多的钱），但对企业竞争前景要有一个把握是相当重要的。

首先，要对行业有一个大致的印象，然后你才能把它分类。在行业里销售费用削减的情况通常是在增长还是在收缩？公司是一直有钱可赚，还是大多数公司开始亏损、行业进入循环周期？这个行业是被极少数大厂商控制，还是充满了规模大致相当的厂商？厂商的平均盈利中营业毛利率（营业毛利率是收益除以营业额的百分比）是相当高（高于25%）还是相当低（低于15%）？

通过汇总的统计数据，你能回答一些问题，比如平均增长率、平均毛利率等。无论如何，平均值并不能告诉你行业的每一个方面，所以你一定要调查一定数量的公司的情况。做这件事的一个简单方法就是看这个行业销售收入或市值的排行榜，调查十几个公司就能对这个行业找到一些感觉。

你不用在这一点上做详细的分析，只需要浏览一下销售收入和盈利增长率还有毛利率。最重要的是寻找各种公司在一个相当长的时间（至少是五年，也许是十年）的分析框架。