A股如何正确理解价值投资？

无论做人做股票，常常我会把“做时间的朋友”这句话挂在嘴边，因为这么多年过来，我觉得很受用！今天用来劝慰和安抚一个个明明拿着优质标的，却因股价的一时波动而焦躁不安的人。这句话看似简单，却有四层含义。

一、何为好股

先拉一个“负面投资清单”，将爆出财务造假、业绩急速下滑、实控人或高管层道德品质瑕疵等丑闻的“雷股”，以及行业红利期已过、业绩常年表现不佳、高估值低分红率的“渣股”，股价长期低位徘徊、成交量换手率明显过低、市场人气不足的“底部股”排除，A股上市公司中能选的标的就没那么多了。

换个角度考虑，“好股”至少要符合以下5个标准。

（一）好行业

自古消费、医药出牛股，这些行业与人们的日常生活息息相关，茅台、格力、恒瑞等“名牌好股”已经持续强势多年。在科技创新备受重视的当下，科技行业也不能忽视，这一领域可能会出现引领未来十年的好公司和新白马股。而农业、军工、环境等行业中能持续走强的优质企业较少，和经营不透明、上市部分资产盈利能力弱、单一客户依赖性强、回款能力差等原因相关。石油、煤钢、有色和化工等周期行业则容易受大经济周期和主营品种小周期等因素影响，股价容易急涨急跌、波动太大而不适合长期持有。总的来说，好行业就是指那些国计民生需要、国家政策支持、日常经营可持续发展的行业。

（二）好赛道

在选定大行业后，还可以去挖掘小而美的细分赛道。一个好的赛道，除观察当前规模外，更要深挖其未来潜力及潜在市场。比如近两年，随着我国养宠渗透率和消费水平的双双提升，宠物食品这一赛道逐渐崭露头角，该赛道的两大龙头佩蒂股份、中宠股份近两年也表现不俗。

选好赛道后，还要在赛道中寻觅最好的那几匹马。如何选择？旧赛道选白马，新赛道挑黑马。

旧的赛道经过多年发展，新成员很难再有机会进入。龙头企业经过多年整合，市场份额占比大，经营环境稳定有序，行业话语权强，现金流稳定，每年提供可观的分红。身骑白马可能跑得不是最快的，但一般会较稳。

而新赛道技术创新快，商业模式变革快，经常会出现新人颠覆旧人的现象。这种背景下选择那些跑得非常快的马，更容易在市场份额争夺战中成为赢家，赚取超额收益。但参与黑马博弈需要更加谨慎——冷不丁会有马掉坑里或把腿摔断的情况。

（三）好指标

故事讲得再好，财务指标差劲的公司也不具备投资价值。很多质疑价值投资的人会问，财务造假怎么办？这一问题不可回避，但可以通过持续跟踪财务指标变化，定期检视关键指标勾稽关系，以及合理分配投资占比等办法来解决或优化。此外，选择财务指标比较好的“优等生”至少比去买常年成绩不及格的“差等生”踩雷概率低。

以净资产回报率（ROE）为例，长年ROE大于15%的企业大多都是我们耳熟能详的好公司，如下图所示。

2016-2020年ROE大于15%的上市公司

ROE只是用作简单举例，还有大量财务指标值得投资者关注，如市盈率、自由现金流等，这些会在财报解读和估值等后续章节中详细讲解。

（四）好团队

中国有句老话叫作“兵熊熊一个，将熊熊一窝”，一家优秀的企业离不开优秀的管理团队。

以福耀玻璃为例，2008年次贷危机叠加房地产市场下行，福耀玻璃被迫关闭浮法玻璃生产线导致业绩大幅衰退，加之A股整体转熊，导致股价从38.49元跌至3.6元附近。但其后管理团队果断收缩战线，关闭建筑用浮法玻璃生产线，全面聚焦汽车玻璃市场，企业经营迅速反转。股价也在2009年股市反弹行情中大幅上涨至15元左右，短短一年时间股价增长300%。

除管理能力外，核心成员的道德风险也很重要。2019年，新城控股由于其当家人的性侵幼女一案，导致股价连续下跌，一度接近腰斩。乐视网、康得新、康美药业等暴雷的企业背后，均不同程度地存在管理层道德问题。

（五）好价格

以上四个是价值投资者均认同的好股必要条件，但除此之外，好企业还得再具备“好价格”这一条件时方能长持其股票。因市场整体表现、经营环境及突发事件的变化，好股同样会发生股价的颠簸，有时调整的周期还会很长。在选股时，除基于财务指标等基本面分析外，还有必要参考技术指标或信号。很多根基不深但对价值投资有“迷之信仰”的选手就经常因为忽视“好价格”而吃亏。

以国内最优质的保险公司中国平安为例。其股价近年来经历两次较大的周线级别的回调，分别发生在2018年1月与2019年9月，如下图所示。

中国平安周K线图

时代背景是疯牛结束后经历两年蛰伏，2017年A股迎来“价值投资元年”，中国平安每股股价由31元涨超200%，于2018年1月见顶时周线级别顶背离明显。此后的调整贯穿全年，直至次年1月方才结束。2019年再从50元左右启动接近翻倍，到9月份技术图形再次发出顶背离信号后历史再次重演，股价一路回调近30%。

再看被价值投资者奉为圭臬的市盈率指标走势，如图所示。

中国平安市盈率波动曲线

图1-11　中国平安市盈率波动曲线

两次回调情况不尽相同，2018年1月，平安的市盈率明显超出合理估值范畴，但2019年9月的估值并不算高。这也提醒我们，如果机械套用估值指标而忽视技术面信号，以之为依据得出的结论及相对应的操作可能会出现偏差。

在技术形态上，笔者偏爱以月线45度角上扬的个股，如下次所示，该图为格力电器的月线图。

格力电器月k线图

这类股长期趋势稳步向上，价格回调抵达20或30月线时是最好的买入时机。以此为标准，长期牛股格力电器2010年以来最佳长持买入点分别出现在2015年股灾后、2018年熊市后以及2020年3月新冠肺炎疫情期间。你如果感兴趣，或对此还有质疑，可以打开炒股软件，把茅台、平安、招行、美的、万华化学等优质股的K线图打开巡视一遍，尽管短线走势千差万别，但月线走势是不是都在神奇地遵循这一规律？

从这个角度讲，那些急涨急跌的题材股和周期股，多数也就被排除在“好股”之外了。

二、“长持”的正确姿势

“长线是金，短线是银”是投资圈人尽皆知的名言，但多数人对“长线持有”的认识不够准确。

首先是对长线的定义认识不准确。和高矮胖瘦一样，长短也是相对概念，每个人对长短线的定义和感知都会不同。一般而言，短线交易一般会在三五天内了结，今天买明天卖的模式可谓之“超短”。要做好短线，必须对热点概念和题材有敏感而准确的把握，技术图形用5分钟、15分钟、30分钟或日线图来观察和分析。而对企业业绩、基本面的分析则不是必要的——业绩对股价的影响除在季报、年报集中披露期较为明显外，多数时候两者关系有限。

长线则要以时间轴上的“年”来思考问题。巴菲特有句名言：“不想持有10年，就不要持有1分钟。”这当然可以理解为股神的夸张修辞，但这种坚决的表述是想提醒人们，“长持”是慎重而认真的，对一个企业做出了这个决定，就好比对恋人跪地求婚。而婚姻就应该是永恒而美好的。

也正因是以“年”为期的慎重决定，必须在买入前对投资标的有充分的研究和了解，买入后不必对短期股价涨跌过于在意。

其次，长持并不是一买了之，买完之后就可以高枕无忧。人们常津津乐道于刘元生先生1988年买下万科360万元的股票，30年后价值超过10亿元的传奇故事，却往往忽视刘先生本来就是企业家，早在30年前就和王石有密切的商业往来，对王石及其管理团队有深刻洞察，30年间也密切跟踪万科生产经营和商业模式变化种种细节。

就连巴菲特自己真正长持的股票也并不多。人非圣贤，股神也会自我纠错——2020年挥刀斩仓当初信誓旦旦要长期持有的航空股和银行股就是例证（尽管事后看在底部卖出行业龙头可能是不对的）。当宏观环境发生对企业根本不利的变化、护城河被竞争对手攻克、业绩被证伪或转为逐年下滑、市盈率飙涨到明显不合理的程度时，我们都应该对长持逻辑进行干预和修正。

A股存在部分企业账务造假的问题，这要求我们必须对拟长期投资的公司进行密切跟踪和定期检视。如存货、应收账款、周转率和商誉等容易爆雷的指标亮起红灯时，必须第一时间跟进和处理。

所以，价值投资并不简单，价值投资者也并不像人们想象般慵懒和闲散。No pay，no gain，不努力、不勤奋，怎么可能发财致富？