巴菲特的选股策略

沃伦·巴菲特，从1957年到2022年，投资年化收益率21.4%，65年累计收益29.8万倍，可以说前无古人后无来者。我们不禁会好奇，巴菲特是如何取得如此卓越的投资业绩的，或者说，他究竟是怎么选股的？其实答案已经在巴菲特致股东信中多次被提及。

1977年，巴菲特在致股东信中说：“我们选择股票方式与评估企业整体收购的方式非常相似。我们想要这样的企业：（1）我们看得懂；（2）具有良好的长期经济前景；（3）由德才兼备的管理层经营；以及（4）非常有吸引力的报价。”

在谈论具体的选股策略之前，巴菲特首先明确了一个前提——选择股票和收购公司的方式是相似的。也就是说，要树立股权思维。在巴菲特看来，股票代表的是公司的一部分所有权，是一种资产，而不是赚钱游戏里的道具。

关于这一点，曾拍下“巴菲特午餐”的著名投资人段永平阐述得非常透彻，他说：“买股票就是买公司；买公司就是买公司未来的自由现金流。股票的最终买家，其实是公司自己。”

接下来，巴菲特提出了第一条选股原则——看得懂。1998年10月，他在佛罗里达大学的演讲中再次强调：“我只喜欢我看得懂的生意，这个标准排除了90%的企业。”

对此，巴菲特的黄金搭档芒格，在《穷查理宝典》中也进行了详细的论述。他写道：“如果你确有能力，你就会非常清楚能力圈的边界在哪里。如果你问起你是否超出了能力圈，那就意味着你已经在圈子之外了。没有边界的能力根本不能称之为能力。”

这实际上是在告诫我们：要明确自己的能力边界，并且只在能力圈内行事。孔子说“知之为知之，不知为不知”，认清自己的能力边界并恪守能力圈并不是一件容易的事，但巴菲特和芒格做到了。

2009年，2300个比特币值1美元，到了2013年，每个比特币100美元，上涨了23万倍。对此，芒格点评“比特币是耗子药，一文不值”。当每个比特币涨到1万美元时，巴菲特继续调侃“1万美元的比特币，就是耗子药的平方”，并表示“全世界所有的比特币打包，作价25美元卖给我，我也不会买”。

仅以结果而论，巴菲特和芒格在比特币上的判断错得离谱，但是丝毫没有影响他们成为世界上最富有的一批人。他们用自己的行动诠释了什么是知行合一，什么叫恪守能力圈，不懂不做。

紧接着是第二条原则——具有良好的长期经济前景。良好的经济前景，就是公司做的产品或者提供的服务能够持续产生丰厚的利润，关键点在于“长期”二字。这个“长期”有多长呢？巴菲特没有正面阐述，但我们可以从他多次提及的可口可乐投资案例中探寻到蛛丝马迹。

巴菲特在致股东信中写道：“1919年，可口可乐公司以每股40美元的价格上市，如果当时你投了40美元，在1938年底会变成3277美元（含股息再投入）……投资者不必急着开庆功宴。1938年，可口可乐公司售出了2.07亿箱软饮料，到1993年销售量增至107亿箱，相比1938年增长了实实在在的50倍。因此，即使你1938年才在可口可乐上投入40美元，到1993年底也将增至25000美元。”

可口可乐公司从1919年到1993的七十多年间，其销量和利润持续上涨，从而不断推高股价使投资者受益。巴菲特心中的“长期”或许就是永续经营吧。虽然没有什么东西是永恒的，但我们选股时也应该向巴菲特学习，尽可能看得长远一些。

接下来是第三条原则——德才兼备的管理层。巴菲特非常注重公司管理层两方面的品质，“德”就是其中重要的一项，它指的是正直和诚信，不弄虚作假。

巴菲特说：“我们每个人都要积极地守护伯克希尔的荣誉……我们可以损失金钱，哪怕是再多的财富也在所不惜；但我们绝不能损失声誉，哪怕一丝一毫也不可以。”在巴菲特心中，管理层的品德是排在首位的。

当然，只有“德”是不够的，那么巴菲特看重的“才”具体是什么呢？在1994年的股东大会上，巴菲特为我们揭晓了答案，他说：“评价管理层有两个维度：第一，管理层取得了怎样的营收和利润，与对手相比竞争优势是扩大了还是减少了；第二，管理层的长期资本配置能力如何。”

巴菲特对于管理层能力的要求是很高的，除了要让公司持续盈利、与同行相比有优势外，还要求具备良好的资本配置能力。他说：“许多CEO不善于资本配置，这并不是一件小事。假设一家公司每年的留存收益占净资产的10%，那么10年后，这家公司的CEO将负责企业60%以上的资本配置工作……公司每一美元的留存收益，必须要创造高于一美元的市场价值。”

关于这一点，国内顶流基金经理张坤也非常认同，他在2023年三季报中写道：“不少公司显示出良好的净资产回报率，但实际上它们把很大部分的留存收益投在了一些回报平庸、甚至很差的项目上。它们在核心业务方面年复一年的辉煌表现，掩盖了其他方面资产配置的失败。”

选股策略最后一点——非常有吸引力的报价。简单说就是买得便宜。那么对于巴菲特来说，什么价格才算便宜呢？

伯克希尔的投资经理库姆斯曾说，他与巴菲特交流企业评估时，巴菲特会问，未来12个月会有多少家公司到15倍PE？有多少家5年后赚得更多？有多少家会达到7%的复合增长率？该谈话透露了关键信息——15倍市盈率以下可能是一个有吸引力的报价。巴菲特是这么说的，也是这么做的。

比如大家耳熟能详的华盛顿邮报，巴菲特在1972-1973年买入，买入均价22.69美元，相较于公司1971和1972年的净利润，分别为14.9倍PE和10.9倍PE；1985年，巴菲特投资大都会广播公司，出价是1984年利润的14.4倍；再比如可口可乐公司，1988-1989年巴菲特持续买入，买入均价是1987年净利润的13.7倍。

正是因为买得便宜，有了很好的安全边际，巴菲特的投资很少出现亏损。2007年，巴菲特在股东大会上透露，伯克希尔在可出售证券的投资上，从没产生超过净资产0.5%或1%的损失。1965-2007年，长达40多年的时间跨度里，伯克希尔保持如此低的亏损，充分体现了“买得便宜”的优越性和重要性。