一文看懂注册制的底层逻辑

注册制运行三年

今年是科创板成立三周年，由于科创板是注册制的试验田，那么也就是说，今年是注册制实行三周年。继科创板后，创业板也实行了注册制，而现在国家层面在推动注册制的全面实施，也就是说，主板也将实行注册制。由于注册制的基础知识在网上已经很多，本文不再详细介绍。本文主要讨论推行注册制的底层逻辑，以及这三年下来的运行情况，对市场产生了什么影响。

注册制下企业IPO的条件

注册制是新事物，大家对注册制都有很多疑问，其中最典型的一个是：在注册制下，是不是所有企业都能上市？

答案显然是否定的。无论科创板还是创业板，都有上市的要求，科创板的上市要求是：

一是预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元；

二是预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%；

三是预计市值不低于人民币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元；

四是预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元；

五是预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。

五套标准只需要达到其中一套即可。和核准制不同的是，只要达到了就基本上可以上市，证监会不会再进行价值判断。许多人批评今年股市下跌，但是IPO融资额却比往年高，这就是不懂注册制。IPO已经市场化了（主板除外），有那么多企业IPO是因为有人买，如果没有人买，IPO是不会成功的。也就是说，今年的IPO融资额增加是市场运行的结果，和证监会是不相关的。

推行注册制的底层逻辑

本节讨论一个核心问题：为什么要推行注册制？这个目的是检验这三年注册制运行是否成功的标准。如果推行的目的实现了，我们就说这三年实行注册制是成功的。如果这个目的没有实现，我们就说这三年是失败的。

当年推行注册制，许多专家学者的观点是为了科技强国。这个观点不能说错，因为降低IPO门槛，更多的科技企业可以上市融资，有利于科技企业的发展。我国股市一个比较尴尬的地方就是，核心资产不在国内，像腾讯、阿里巴巴、小米、美团等都在境外上市。推行注册制有利于解决这个问题。

在笔者看来，如果站在资本市场本身的角度，推行注册制的逻辑就是一句话：问渠那得清如许？为有源头活水来。

看到这里，相信很多读者不明白。我国股市什么都缺，就是不缺新股发行，那么为什么还要推行注册制呢？原因就是改变新股发行和上市公司退出的机制。把“审核”的权利从证监会交给市场，让市场决定谁上市，谁退市。那么主板是否应该推行注册制？笔者认为应该，但是不紧急，因为主板主要是大型传统企业。像工商银行这种公司，注册制还是核准制对他来说是一样的，因为都能上。注册制为什么先在科创板、创业板实行，理由就在这里。

注册制这三年的运行情况

总体来说，这三年科创板、创业板成功IPO的都是硬科技企业，这既符合国家政策，同时也是市场选择的结果。我们也可以看到，这三年退市企业确实增多了，这除了经济下行之外，也和通畅的市场机制是分不开的。更重要的是，A股运行的逻辑发生了变化，有些人认为科创板、创业板的涨跌幅限制增加到20%会增加短期炒作，但是从实际运行的结果来看，这种担忧并没有发生。这是因为在注册制下，上市公司经营不理想就会长期低迷甚至退市，短期炒作的风险增大了。投资者只有深入研究企业基本面，找出长期向上的企业，才能在股市获利。因此我们的结论是，注册制从以往“相马”变成了“赛马”，是成功的新股发行机制，深刻改变了我国资本市场的面貌。全面推行注册制，是大势所趋。