高频交易策略的误区以及常见策略

西蒙斯的大奖章基金是华尔街对冲基金的一个神话，连续20年，平均每年盈利35%，如果考虑该基金5%的管理费和40%的提成的话，它每年的收益率超过60%。这个收益率远远超过了巴菲特和索罗斯。

西蒙斯的策略主要是利用强大的数学模型和计算机软件，在全球市场的不同产品中，进行高频交易，赚取微小的波动差，从而获取一个稳健持续的收益。这种属于市场中性策略，不太受牛市熊市的影响，只要有波动就能赚钱。西蒙斯的大奖章基金能在2008年金融危机全球市场暴跌的情况下获得80%的收益率，原理就在此。

综合而言，高频交易主要包括下面几种策略：流动性回扣交易(Liquidity Rebate Trading)、猎物算法交易(Predatory Algorithmic Trading)和自动做市商策略(Automated Market Makers Trading)。

为了清晰地阐明上述高频交易策略，举例说明：一个买方机构投资者决定以30美元左右的价格购买10000 股公司XYZ股票，像共同基金、养老基金等大多数买方机构投资者一样，该买单首先被输入到其算法交易系统。为了减小对市场价格的冲击影响，投资者的算法交易系统一般对该大额买单进行两阶段处理：首先将其分解为几十个甚至几百个小买单(一个小买单通常在100～500股之间)，然后将这些小买单按某种设定的顺序投放到市场。

流动性回扣交易

为了争取更多的交易订单，美国所有的证券交易所都为那些创造流动性的券商提供一定的交易费用回扣，通常为0.25美分/股。不论买单还是卖单，只要交易成功，交易所即向该流动性的原始提供券商支付回扣，同时向利用该流动性进行交易的券商征收更高的费用。随着这种激励机制的日益普及，越来越多的以专门获取交易回扣为赢利目的的交易策略便应运而生了。

在本案例中，假设机构投资者的心理成交价格在30～30.05 美元之间。如果交易系统中的第一个买单(如100 股)配对成功，以30 美元价格成交。这样，交易系统中第二个买单(如500 股)便跳显出来。再假设该买单也配对成功，以30 美元价格成交。根据上述交易信息，专门从事流动性回扣策略的高频交易者的计算机系统即可能察觉到机构投资者其他后续30 美元买单的存在，于是，回扣交易商计算机采取行动，报出价格为30.01 美元的买单100 股。毫无疑问，那些曾以30 美元出售股票XYZ 的券商更愿意以30.01 美元的价格出售给该回扣交易商。

在交易成功之后，回扣交易商立刻调整交易方向，将刚刚以30.01 美元购得的100 股股票以相同价格，即30.01 美元挂单卖出。由于30 美元股价已不复存在，故该卖单很可能被机构投资者接受。

这样一来，尽管回扣交易商在整个交易过程中没有赢利，但由于第二个主动卖单给市场提供了流动性，从而获得了交易所提供的每股0.25美分的回扣佣金。不言而喻，回扣交易商所获得的每股0.25 美分的盈利是以机构投资者多付出的1.0 美分为代价的。

猎物算法交易

在美国，超过一半的机构投资者的算法报单遵循SEC 国家最佳竞价原则(National Best Bid or Offer，NBBO)。所谓NBBO，即当客户买入证券时，券商必须保证给予市场现有的最佳卖价；同样当客户卖出证券时，券商必须保证给予市场现有的最佳买价。根据该原则，当一个报单由于价格更为优先从而在排序上超过另一个报单时，为了能够成交第二个报单，常常调整股价并与前者保证一致。事实上，一只股票的算法报单价格常常以极快的速度相互攀比追逐，从而使该股票价格呈现出由高到低、由低到高的阶段性变动趋势。这也正是在实际交易中经常看到数量有限的100股或500股小额交易常常将股价推高或拉低十美分至几十美分的原因。

猎物算法交易策略即在对上述股价变动历史规律进行研究基础上而设计的。一般而言，该策略通过制造人为的价格来诱使机构投资者提高买入价格或降低卖出价格，从而锁定交易利润。

在本案例中，假设机构投资者遵循NBBO并且心理成交价格在30～30.05美元之间。像上例中流动性回扣交易商一样，猎物算法交易商用非常相似的程序和技术来寻找其他投资者潜在的连续算法订单。在计算机确认价格为30 美元的算法报单的存在后，猎物算法交易程序即发起攻击：报出价格为30.01 美元的买单，从而迫使机构投资者迅速将后续买单价格调高至30.01 美元；然后猎物算法交易商进一步将价格推高至30.02 美元，诱使机构投资者继续追逐。

以此类推，猎物算法交易商在瞬间将价格推至机构投资者所能接受的价格上限30.05 美元，并在此价格将股票卖给该机构投资者。猎物算法交易商知道30.05 美元的人为价格一般难以维持，从而在价格降低时进行补仓赚取利润。

自动做市商策略

众所周知，做市商的主要功能即为交易中心提供交易流动性。与普通做市商一样，自动做市商高频交易者通过向市场提供买卖订单来提高流动性。不同的是，他们通常与投资者进行反向操作。自动做市商高频交易者的高速计算机系统具有通过发出超级快速订单来发现其他投资者投资意向的能力。例如，在以极快速度发出一个买单或卖单后，如果没有被迅速成交，该订单将被马上取消；然而如果成交，系统即捕捉到大量潜在、隐藏订单存在的信息。

在本案例中，假设机构投资者向其算法交易系统发出价格在30.01～30.03美元之间的系列买单，外界无人知道。为了发现潜在订单的存在，自动做市商高频交易者的高速计算机系统开始以30.05 美元的价格发出一个100股的卖单。由于价格高于投资者价格上限，因此没能引起任何反应，于是该卖单被迅速撤销。计算机又以30.04美元的价格再次探试，结果还是没能引起任何反应，于是该卖单也被迅速撤销。计算机再以30.03美元的价格继续探试，结果交易成功。基于此，计算机系统即意识到一定数量价格上限为30.03美元的隐藏买单的存在。于是，运算功能强大的该计算机系统随即发出30.01美元的买单，并利用其技术优势赶在机构投资者之前进行成交，然后再以30.03美元的价格反卖给机构投资者。

以上三种就是主流的高频交易策略，这种策略对计算机和网络的性能要求极高，以至于有些交易机构将自己的服务器群组(server farms)安置到了离交易所计算机很近的地方，以缩短交易指令通过光缆以光速旅行的距离。

实际上，高频交易给市场带来的影响，在投行机构之间早已有较为激烈的讨论。芝加哥联邦储备银行的报告指出，虽然高频交易对市场也有好处，能够增加股票市场的流动性，但一旦程序出错或人为疏忽都有可能对市场走势造成灾难性影响。

另外一个问题是：高频交易涉嫌市场公平问题，高频交易需要的设备和计算能力对中小投资者是一种不可逾越的门槛，这些利用高频交易获取收益的机构，可能造成市场的不公平。

在国内市场，目前高频交易的土壤还不完善，股票市场是T+1，股指期货市场的持仓有很大的限制。商品期货市场可以做一些日内的短线交易，但是高频交易如欲大展拳脚尚有很大的距离。

现在对于高频交易普遍存在误读，要么认为非常赚钱，要么认为扰乱市场。而实际上，大部分高频策略根本不是赚钱策略，是做市用，提高市场流动性和市场深度的，说白了，是繁荣市场，增强交易所稳定性和国际竞争力的。

真正扰乱市场的，跟频率没关系，就算是低频，如果市场容量小，照样影响，比如现在的小盘交易所，现货，以及之前文交所的情况。反而是随机单，盈利低不说，还把市场搞得很乱，最后整个市场的盈利水平降低，就跟现在欧美市场一样。

目前公开宣传的很多人根本没有高频交易经验，所以说话很多都是想当然，不太负责任。

还有一个令高频交易饱受舆论诟病的是，人们包括很多专家，把失误损失和市场操纵归咎于高频交易模式、而不是操作风险管理缺陷和违规交易；把市场不公平归咎于高频交易、而不是大机构行为和监管漏洞。

人们时常从媒体上了解到因为“胖手指”（Fat Finger）或某个机构的订单程序进入了死循环而向市场中发出了巨量订单，然后高频交易算法迅速反应，造成市场崩盘或者剧烈波动的情况。

很多人会说，如果没有高频交易，那么市场就不会这么动荡，因为人们不会来不及反应，而且高频交易在市场波动的时候推波助澜，加剧了市场波动。

而实际上，即便没有高频交易，市场参与者也会根据自己的情况作出平开仓的决策，当这种决策具有广泛一致性的时候，市场一样会出现剧烈波动，这个是市场中一个常态特征。

而且不是所有高频交易策略都是趋势跟随类策略，市场深度的增加和各种各样的交易行为反而有利于减少不必要的波动，因为大多数情况下人们和策略对行情的看法并不一致。

而很多这类情况中亏损的发生，其根本原因，是参与者的操作风险和市场风险管理有严重缺陷造成的，比如不按照交易规定或者策略设计执行操作，风险敞口过大而没有留存充足的风险准备金。——因此这类托辞，无异于一名依据日线进行操作的交易者抱怨一分钟线的波动太大。

同时，人们往往忽略了一些可能违规的交易行为，如操纵市场。对冲基金和投行自营对市场的压力测试，很多都被伪装成了“胖手指”，在市场出现崩盘和剧烈波动之前，往往已经通过主动性策略试验了很多次，而且有声誉资源的机构，为了弥补自身算法能力的不足和增强算法效果，往往还会靠资本运作、媒体宣传的方式造市，比如大家时常看到的一些著名机构的报告。

与传统理解的操纵市场需要大量资金和资源不同，很多这类机构，往往扮演的是对已经走到悬崖边儿的市场轻轻推了一把的角色，当然他们不会承认其实之前已经推了很多次没推动，也绝不会承认是他们推的，因为此类主动性交易策略往往伴有合规问题。

当然也有算法可以利用此类市场操纵行为实现盈利，因为只是利用而不进行市场操纵，所以也没有合规问题。而这一切，与高频与否没什么关系。

同样的，相当多的市场参与者为了盈利也会费尽心思挖掘监管漏洞和利用甚至创造市场的不公平。

闪单交易就是一个典型。闪单（Flash Order）的交易模式也是属于不公平交易的，与高不高频无关，即便在人工电话下单时代，券商交易员也会根据自己情况抬高、压低、延迟成交某些投资人的电话委托，这个也就是闪单（Flash Order）的原型。

有券商资质的各个投行一直将其作为稳定收入来源之一，从人工到自动，后来还加入了分析客户订单的算法。虽然闪单交易已经因为曝光而被禁止，但是还有各类不公平的交易模式充斥在市场当中，利用着监管的漏洞。

比如前些日子因为BATS闪电崩盘导致服务器故障而暴露出的操纵市场的事情。你可以在高频交易中找到所有违规交易的影子，但是对应的有效的监管方法却乏善可陈。有些监管部门会邀请直接的市场参与者对监管方法做指导，这是一个能够弥补监管者市场经验不足和提升监管政策制定的有效性的好方法。

国外之所以玩儿了命地喊高频，很多根本是硬件厂商、软件厂商，以及火箭科学家在喊，会把西蒙斯抬出来。但是最早对冲真正搞真正意义的高频的，是看市场环境的，不是公开的那些知识，公开的知识是学校看准市场推出的培训，学术研究和靠教学盈利的。

这也是二级市场相对公平的方面，不看学历、学校、年龄、社会背景。所谓的百分之几十都是高频单，其实相当部分只是做市和大单拆分而已，对于大单拆分，中国证券的机构版下单软件从很早就有。

在欧美投资咨询机构中，有相当多的所谓算法交易提供商，主要以订单拆分策略为主营业务，如果你详细了解了他们用于执行订单的算法模型，你会惊叹，原来钱在华尔街是这么的好赚！

如果你关注高频交易的相关信息，你就会发现，上面的真实情况很少有人提及，这是很奇怪的。不说清楚会增加市场的风险，不利于市场完善和国有资产保值增值。

而且需要明确的是，搞明白不是就一定要大力推广或者打压频率较高的交易行为，任何有利于市场健全和稳定的交易行为都应该被支持，都是市场里重要的组成部分，一个保持了多样性的市场环境才有利于经济稳定。

只推崇价值投资或者只崇拜套利投机，都是犯了主观定价错误，即便是高级数量专家，使用高级量化模型，也会经常犯主观定价错误，从他开始选择模型开始工作的时候就开始犯错误了。

而且在任何一个市场里，都不可能彻底消除价值投资，或者是投机交易，其根本原因是各种交易方法不过是资本的逐利属性在不同的市场环境下的不同行为表现而已。

一个公平健康的市场环境，对所有市场参与者都有好处。当然国内对高频肯定是限制的，这保护了大多数投资者，并且有利于维护市场的公平性。现在的环境也的确没有高频环境，这个是事实。

政策方面应该还不会放松，况且也没有必要一定要放开。难道真要每秒20-40万单，平均一天都1.3-2.5万单成交一个品种？

高频交易在衍生品市场的应用

高频交易应用的主要市场之一的衍生品交易，在未来几年极有可能在国内得到推广，那么这类金融发泡剂有多少对实体经济有帮助，有多少又会埋下隐患，需要我们非常谨慎的对待。

欧美金融业的衍生品设计现在存在一个相当严重的问题，就是不再秉持有助于实体经济发展的需求导向，而是偏向金融机构本身盈利的创收导向。这就使很多金融衍生品存在的实际意义和高频交易方式被质疑。

前几天获悉私募债发行的消息，我曾经开玩笑地说过：我们这类人，完全有能力把私募债重新拆分组合、打包定价，仅仅采用不同的定价模型就能让资产“增值”，还完全合规，然后把私募债的衍生品再卖回给发债方，券商可以盈利、设计者有佣金、交易所有业绩、连发债的企业方的财务报表看起来都会有所改善，还做了金融创新，一举多得。

可是这整个过程，除了几方面可以牟利，其他什么帮助也没有，甚至反而增加了发债方和整个市场的风险，那么这种金融创新，应该抵制。而且针对领导拍板决定制的买方，卖方机构很容易找到突破点和有效方法来进行销售。

需要买方警惕的是，很多衍生品不一定会以成型的产品的形式出现，也有可能是以交易结构设计的形式出现的。而对于已经成熟的衍生品市场，适当促进国内的交易平台发展，反而有助于降低风险。

一方面是因为部分金融衍生品的确有经济润滑剂的作用，另一方面是因为随着全球化进程，国内机构不参与国际衍生品交易基本是不可能的。

那么不论是争取定价权还是减少参与国际衍生品金融机构因为经验不足而导致的风险，设立这样的平台是有必要的。不过在现在全球经济依旧面临动荡的时候，还是需要审慎的考量才是上策。

自从萨老先生（萨缪尔森）不太受哈佛待见而转到麻省理工，并把大量数学工具应用于经济学开始，金融业就没有停止过量化的脚步。于是国人更是对数理分析崇拜到极致，不少从业者更以复杂模型为荣，高频交易和算法交易恰恰能够满足这个虚荣心。